苏富比拍卖行私有化的幕后大戏
2019年06月24日 16:56:34    作者:吴可佳   来源:FT中文网

  2019年6月17日,全球第二大艺术品拍卖行、纽约证券交易所上市公司苏富比(代码:BID)宣布与电信及传媒企业家帕特里克•德拉希(Patrick Drahi)所拥有的公司BidFair USA达成协议,该公司将以每普通股57美元、总企业价值(enterprise value)37亿美元(包括承担苏富比公司10亿美元的长期债务,以及27亿美元的股权收购)全资收购苏富比公司。

  本次收购的消息不啻为2019年全球艺术界最大的新闻。作为纽约证券交易所最古老的上市公司之一,苏富比刚于3月11日在纽约证交所敲响了开市钟声、庆祝公司成立275周年,并于5月4日纽约春季拍卖周之际,揭幕了由著名建筑事务所OMA设计、全新装修后的新总部大楼。若这次并购能够顺利获得相关批准,将标志着苏富比结束31年的上市公司身份,再度被私有化。

  根据苏富比向纽约证券交易委员会提交的公告文件,并购仍需要一系列政府监管部门(包括美国联邦贸易委员会和美国外资投资委员会)的审批及公司全体股东批准,并依据1976年的《哈特--斯科特--罗迪诺反垄断改进法》(Hart-Scott-Rodino Antitrust Improvements Act of 1976)的规定,需经过反垄断等候期。在此期间,苏富比不得主动向其他潜在投资者寻求更高的收购价格。在等候各项批复的过程中,若BidFair USA提出终止收购协议(例如:若无法承担相关财务责任),需向苏富比支付逾2.2亿美元的费用;若苏富比单方终止收购协议,需向BidFair USA支付逾1.1亿美元的费用。如果此交易最终获得股东及监管机构的批准,本次收购将于今年第四季度正式完成。

  创立于1744年的苏富比

  苏富比公司于1744年由英国图书销售商萨米尔•贝克(Samuel Baker)在伦敦创立。他于当年3月11日举办了第一场图书拍卖,包含数百本珍贵古籍,实现了826英镑的销售额。那时主要的客户为欧洲图书批发商。之后的一个多世纪,苏富比拍卖行的业务重心以图书和古籍为主。1917年夏,苏富比的伦敦总部从威灵顿街(Wellington Street)搬到梅菲尔地区(Mayfair)的新邦德街(New Bond Street),此后几十年,特别是从第一次世界大战到第二次世界大战之间,公司的拍卖业务从图书古籍逐步转型为装饰艺术,而后到高端艺术品交易。

  苏富比公司目前最大的竞争对手佳士得拍卖行于1766年在伦敦创立。直到20世纪中叶,法国的艺术品拍卖公司比英国的同行仍占绝对性的业务优势。六十年代初,法国拍卖行Etienne Ader一家公司的年度营业额就达到苏富比与佳士得两家企业全球业务总和的两倍。20世纪下半叶,艺术品的收藏与交易日趋全球化。由于英国相对灵活的商业法律,不同于法国政府对艺术品拍卖过于严格的行业保护政策与限制,这批从英国起家的拍卖公司相比其法国竞争对手,享有在国际各地区拓展业务的自由度。到21世纪初,佳士得与苏富比已经成长为世界上规模最大的两家艺术品拍卖行,每家的年度拍卖总额均远高于法国逾三百家拍卖行年度销售额的总和。

  20世纪晚期,曾经有两名企业家为苏富比全球业务的发展和转型起到了关键性的作用。一是1958年至1979年担任公司主席的彼得•威尔逊(Peter Wilson)。在他执掌苏富比之前,参与公司拍卖的买家群体仍集中于艺术品经纪人。威尔逊将拍卖这一艺术品交易方式包装为众星云集的上流社交活动,引入了现代媒体宣传与市场营销手段,成功地将参与拍卖的主要买家成分从艺术经纪商转变为高端个人收藏家。同时,他预测到印象派及现代艺术市场即将崛起,欧洲古典大师油画市场的逐步萎缩,由此创立了印象派及现代艺术部门。这个艺术门类至今仍是推动西方艺术品拍卖市场的重要力量。

  威尔逊也预见到“二战”之后全球艺术品交易中心逐渐从欧洲向美国的转移。1964年,苏富比收购了美国最大的艺术品拍卖公司、位于纽约麦迪逊大街(Madison Avenue)的帕克•博内(Parke-Bernet)拍卖行。尽管谈判的过程困难重重,威尔逊在此间所表达的对美国市场的承诺最终帮助苏富比实现了这次并购,将纽约市场纳入公司全球拍卖业务的版图。

  70年代中期,英国的通货膨胀加上艺术市场的疲软,苏富比的盈利能力不断下滑。面对经营上的压力,1977年,威尔逊将公司带到伦敦证券交易所上市。然而,公开市场上的成功融资未能有效地扭转当时苏富比业务上的困境。1983年,以建立大型购物中心著称的美国企业家阿尔弗雷德•陶布曼(Alfred Taubman)与亨利•福特二世(Henry Ford II)和石油大亨保罗•盖蒂(J.P. Getty)的孙女安•盖蒂(Ann Getty)等友人联合融资1.39亿美元,将苏富比公司私有化,把公司总部搬到现在的纽约市约克大道(York Avenue)。1988年,苏富比在纽约证券交易所上市,陶布曼于五年之内将其财团的投资成功套现,并在上市后很长时间内保留了苏富比最大股东的身份。

  36年前陶布曼对于苏富比的私有化收购,与德拉希当前的私有化收购不乏相似之处。一方面,两位都是白手起家的商人,创业之初未有任何家族财富或艺术收藏的传承。在事业有成之后、宣布收购之前,并非艺术市场富有声望的收藏家;此外,两位企业家所掌管的核心产业与艺术拍卖行业本身所具有的协同效应(synergy)较低,两人在收购苏富比时,也都不熟悉艺术品拍卖业务。众多业内观察家认为,他们收购苏富比的动因还是寄望“跻身于高端艺术俱乐部”、提升个人的国际声誉。

  在陶布曼领导苏富比期间,公司于1988年建立了艺术金融服务业务,为高端藏家提供艺术品抵押贷款,并于90年代末期首先引入了高估值拍品的第三方担保运作。推出这两项业务的目的是为了有效地应对来自佳士得的竞争压力。在当今的海外艺术市场,高估值拍品的第三方担保被国际拍卖公司普遍采用。例如,今年五月纽约印象派及西方当代艺术拍卖周期间,被第三方担保的艺术品价值几乎占了佳士得、苏富比和富艺斯三家公司售前艺术品估值总额的40%。

  上个世纪九十年代,面临巨大的竞争压力,陶布曼开始主动与佳士得公司主席安东尼•泰南特爵士(Sir Anthony Tennant)秘密接触,商定两家拍卖行共同向藏家收取更高比例的卖家佣金。东窗事发后,2001年12月,他被纽约法庭以违反反垄断法的价格垄断定罪,于2002年入狱10个月,并罚款750万美元。(苏富比和佳士得分别被处以2.56亿美元的罚款。)

  2015年陶布曼去世后,苏富比为获得陶布曼艺术品收藏的拍卖业务,与佳士得展开激烈的争夺,最终以5亿美元的拍卖保证金击败对手,赢得了这笔委托,在当年创下了历史上金额最高的拍卖保证金纪录。

  2016年1月,在与华尔街分析师的一次电话会议中,苏富比公司宣布,由于2015年陶布曼拍卖高额保证金所带来的财务负担,以及拍卖结果未达到预期,2015年第四季度亏损1200万美元。

  正如电话会议中公司CEO泰德•史密斯(Tad Smith)所言:“(世界上)只有一个陶布曼。”即使冒着业务亏损的风险,鉴于陶布曼在公司历史上的重要性,苏富比也不能错过这次拍卖。

  德拉希的收购:谁是最大赢家?

  根据英国《金融时报》英文版报道,德拉希对苏富比私有化的并购条款是于消息公布前一周在瑞士巴塞尔艺术博览会期间最终达成的。本次并购谈判历时之短暂,消息之突然,令诸多国际艺术界人士感到惊诧。此前,德拉希并非艺术社交场的常客,其艺术收藏也鲜为人知,许多苏富比公司的前任全球高端藏家客户经理都从未与之打过交道。

  今年55岁的德拉希出生于摩洛哥卡萨布兰卡,拥有法国、以色列和葡萄牙三重国籍,目前常驻瑞士采尔马特(Zermatt)。他在2019年《福布斯》杂志全球财富榜上名列190,个人净资产约为94亿美元。德拉希的父母均为数学老师。作为一名自力更生的企业家,他的职业生涯始于1988年,当时他在飞利浦公司的电缆及卫星部门负责市场营销。1993年,德拉希创立了CMA公司,专注于电信和媒体行业的管理咨询业务。2001年,他建立了电信及媒体公司Altice,通过近20年的一系列并购,Altice发展为法国仅次于Orange公司的第二大电信公司。2015年,Altice以90亿美元收购了美国电缆运营商Suddenlink的70%的股权,并于2016年以177亿美元全资收购了另一美国电缆运营商Cablevision。2017年5月,收购后的美国业务被剥离为Altice USA,并于当年7月在纽约证券交易所上市,代码为ATUS。

  在德拉希针对收购苏富比所发表的声明中,他称本次收购“是为了家人”,为“进一步证明全家对于美国的承诺”。

  从这份声明来看,德拉希收购苏富比的动因不详,也未提出对于公司战略布局的任何设想,仅仅为了证明全家对于美国市场的重视,显然不是令人信服的理由。

  苏富比公司前美洲区主席、纽约现代艺术美术馆(MoMA)董事会成员、富艺斯拍卖行CEO资深顾问杰米•尼文(Jamie Niven)在接受本文采访时称:“去年苏富比全球利润为一亿美元,而且过去十年都在这个范围上下波动。(德拉希)通过承担10亿美元的债务加27亿美元的股权收购来买一家年度利润仅一个亿的公司,当然不是个挣钱的买卖。他的收购不是从财务回报的角度来考虑的。对此唯一的解释,就像亿万富翁们喜欢收购足球队一样,通过拥有一个昂贵的玩具,满足在艺术圈提升个人声誉的愿望。”

  下表显示了苏富比公司过去十年的年度收入及利润额。如尼文所言,十年间苏富比的年度利润额在4300万至1.7亿美元之间浮动(2009年有逾600万美元的亏损)。在过去五年中,利润率在5%-13%之间浮动。拍卖行业作为一个成熟产业,利润率薄,难以发掘新的业务增长点,带动经营上的大规模增长。对于这一点,以电信和传媒产业并购发家的德拉希一定是再清楚不过了。

  

苏富比公司过去十年的年度收入及利润额(资料来源:苏富比公司的年度财务报告)

  那么此次并购中,最大的赢家是谁呢?

  在过去几十年中,欧美资本市场出现了一批活跃的“激进投资者”(activist investors),往往以对冲基金为主,投资策略是通过在公开市场上大量收购上市公司的股票,获得董事会席位,给管理层施压,或者替换公司管理层,迫使公司做出激进投资者希望看到的企业战略变化。2015年,全球数百家上市公司都成为激进投资者的目标,包括通用汽车、宝洁公司、陶氏化学公司、雀巢公司、施乐公司等。

  2013年,激进投资者丹•勒布(Dan Loeb)所管理的对冲基金Third Point在公开市场上开始收购苏富比的股票,在公司启动毒丸计划失败后,Third Point增持股份至15%。赢得大股东身份之后,Third Point于2014年获得了包括勒布在内的苏富比的三个董事会席位,并于2015年替换了公司当时的CEO鲁博维(Bill Ruprecht),聘请运动赛事及文艺演出场馆麦迪逊花园广场(Madison Square Garden)的前任CEO泰德•史密斯出任苏富比CEO。

  在过去四年中,管理层的更换也引发了公司高层专家团队的替换。这是欧美各拍卖行之间的资深专家相互跳槽频繁的四年。在新管理层的领导下,苏富比花重金收购了由原佳士得当代艺术部门主席艾米•卡帕拉祖(Amy Cappellazzo)创立的艺术顾问公司,并举资投入数据营销领域,雇佣了一批深谙互联网大数据分析的技术团队推动公司的营销战略。

  如果本次并购能如期完成,那么最大的赢家无疑是Third Point的拥有者勒布。在过去六年中,针对苏富比的激进投资策略对于Third Point是有效的:勒布成功地入主董事会、改换管理层、调整经营策略,最终通过公司的私有化退出并完成套现,为这家对冲基金的投资履历上增加了新的案例。无独有偶,2011年,勒布在公开市场上收购雅虎公司的股票,成为最大股东之后,致函美国证券交易委员会(SEC)要求更换雅虎公司的CEO。2012年,雅虎的CEO被替换为前谷歌公司的高管玛丽莎•梅耶尔(Marissa Mayer)。2013年,勒布以近买入价两倍的价格出售其在雅虎公司的4000万股票,成功套现10亿美元。

  下图显示了苏富比公司过去六年的股价表现。与雅虎公司之投资情况不同的是,苏富比公司管理层的更换(2015年春)并未给公司的股票价格带来显著的变化。由于艺术品拍卖是传统行业,难以实现成规模的高增长(这一点已经在公司过去十年的营收表现上充分体现),因此,通过二级市场套现,对于勒布而言显然是不现实的。那么Third Point最好的退出方式是通过寻求买家、对苏富比进行私有化的方式,将六年前的投资套现。

  

苏富比公司过去六年股价表现(资料来源:纳斯达克网站)

  在本文截稿时,《纽约邮报》报道,一批美国富豪兼艺术收藏家正通过联合竞投的方式,希望以更高出价收购苏富比公司,其中可能包括对冲基金所有者肯•格里芬(Ken Griffin)、史蒂夫•科恩(Steve Cohen)及黑石公司(Blackstone)的创始人苏世民(Stephen Schwarzman)等。该报道还称,苏富比公司目前最大股东、泰康资产管理(香港)有限公司(17%)也在考虑是否将提出更高报价。

苏富比公司前十大机构股东(资料来源:雅虎金融)

  可以肯定的是,无论最终花落谁家,勒布的Third Point将因此顺利地退出苏富比,获得高额回报。

  本次私有化对于苏富比和全球艺术市场意味着什么?

  苏富比的最大竞争对手佳士得曾经在1973-1999年间为伦敦证券交易所的上市公司,后被法国艺术收藏家兼企业家弗朗索瓦•皮诺特(François Pinault)所创立的公司Groupe Artémis S.A.完成私有化收购(该公司目前由皮诺特的儿子弗朗索瓦•亨利•皮诺特(François-Henri Pinault)掌管)。今天,佳士得作为上市公司的历史,已经鲜有提及。

  苏富比再度私有化,对于这家拥有275年历史的公司而言,将意味着什么?公司CEO史密斯在本次并购的新闻稿中称:“是次收购将为苏富比带来更加灵活的私人企业环境,把握市场机遇,以更高效率运作过去几年业绩增长的成功的项目。”

  曾经先后担任苏富比亚洲区副主席、苏富比全球珠宝及手表业务董事总经理的戴炜彤(Daryl Wickstrom)在接受本文采访中说:“从目前各方报道来看,大部分媒体认为,苏富比的私有化是为了更好地与佳士得竞争,例如:在争夺高端艺术品委托拍卖业务上,能为卖家提供更优惠的条款,而不用担心受到投资者指责。我个人并不认为这是苏富比私有化的动机。公司的私有化有很多理由,在我看来,拍卖行上市就是不合理的。”

  “对于像苏富比这样的拍卖行,作为上市公司的成本和各种限制所带来的负面作用超过了作为上市公司的好处。对苏富比来说,成为一家私有企业,执行管理团队所制定的公司战略,不需要每个季度向华尔街分析师做出解释,或许是件好事。艺术品拍卖的季节性太强,与股票市场发生关系没有太大意义。”

  “同时,在法律、会计和合规方面,作为上市公司的成本很高。这些资金可用于公司的其他投资。过去几年,苏富比一直在积极回购公司股票,这也是企业的现金流,能够被公司管理层及新的拥有者用来投资,帮助他们实现长期的战略。”

  富艺斯拍卖行CEO资深顾问杰米•尼文称:“(艺术品拍卖公司)无法对未来的盈利作出预期:因为你不知道(收藏家)大卫•洛克菲勒(David Rockefeller)或者约翰•惠特尼(John Whitney)什么时候去世——这些富有家族传承的艺术品收藏都曾为拍卖行带来丰厚的收入,但又无法提前预测。如果你想拥有一家公司的股票,你会希望分析师能够帮你预测今年、明年、后年的收益。但是拍卖行没法提供这样的预期,此外,艺术品拍卖业务的利润率太薄了,你永远不知道什么时候会有一批重量级艺术品收藏进入市场。我从来就不明白拍卖行为什么要上市,因为它在短期内总是让投资者失望。”

  一位曾经在纽约苏富比任职数十年、不愿透露姓名的前高管则不认为公司的上市或私有化对其业务有任何影响:“艺术品拍卖业务的本质是获得重要的收藏委托。其他所谓的公司战略都不重要。在过去的几十年中,苏富比尝试过地产业务,曾试图开发艺术旅游项目。这几年大家谈论很多的网络拍卖,未来也难以有大规模的增长。最终拍卖行的业务还是在于赢得艺术品收藏的委托。从这个意义上而言,苏富比是不是上市公司,对于核心业务的开展没有任何区别。”

  “1983-1988年期间,苏富比是私人拥有的。回头看公司这几十年每天的业务开展,我不觉得苏富比是上市公司或被私有化,有任何的区别。它所面临的竞争环境是一样的。”

  那么苏富比的再度私有化对于全球艺术市场意味着什么呢?在这一点上,各方业内资深人士的观点是一致的:“不会有任何影响。”

  戴炜彤称:“全球艺术市场(流转)这么大,远远不止于苏富比和佳士得的销售规模。当几十年前佳士得私有化时,并没有给艺术市场带来任何变化。我不认为苏富比的再次私有化会对艺术市场发生任何影响。”

  不愿透露姓名的前高管也表示赞同:“(此事)对于全球艺术市场没有任何影响。从竞争的角度而言,目前佳士得可以通过研究苏富比的财报,了解它的盈利情况以及高管的薪资水平。他们可以利用这些信息来帮助提升自己的运营水平。而佳士得相当职位的高管也可以根据苏富比公布的薪资标准,向公司要求与之相配的工资水平。当苏富比私有化之后,佳士得能参考的竞争对手的信息就更少了。但除此之外,对于市场总体没有任何影响。”

  “最重要的是,艺术品拍卖所呈现的竞价过程和最终(落锤)实现的艺术品价格是公开的信息,这一点不会改变。”

  本文截稿时,美国东部时间6月21日,苏富比(BID)在纽约证交所收盘价格为58.92美元,已高于德拉希所报出的每股57美元收购价,说明股市已经对《纽约邮报》的消息做出积极反应。这出苏富比私有化的收购大戏,才刚刚展开。



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